2023年湖南裕能研究报告 专注纳米级产品制备 今日热文

核心观点：

核心观点：公司高效率的制造能力带来领先的行业地位及量利保障。当前推荐逻辑在于估值较低且存在业绩、新产品等变化，估值或修复， 长期看公司或维持龙头地位享锂电动力+储能大赛道成长。公司成立五年即全国第一，凸显高效率制造能力，产能规划行业最快可保障高速 成长性，销售端大客户高比例入股且保供量超20万吨/年，产销均有保障；成本端，低成本区域建厂+规模效应+超90%磷酸铁自供+磷矿 一体化延伸全方面降本无明显短板。公司优势全面，量利具备一定保障，依托铁锂高速发展，坚韧登峰。

【资料图】

铁锂龙头、坚韧登峰。公司成立于2016年，2021年即铁锂全国市占第一，其背后动能结合目前地位将保障未来竞争能力，我们认为其快速 崛起的动能在于：1）高效率制造能力：公司引进力辉技术实现规模化应用，2018年起产能连续翻倍领先行业且产能利用率保持90%以上， 制造费用及费用率维持行业最低水平，足见其制造能力强大；2）决策层具备战略格局：生产端，果断将产能落定生产成本较低的云贵川等 地而非在湘拓展，且持续投入保障磷酸铁自供超90%，开展磷矿一体化项目将进一步降低成本。销售端，2020年行业最早引入战投宁德时 代和比亚迪，两者及其关联方持股超过15%，形成动态绑定保障订单。

铁锂行业：当前铁锂处于“供给增速＞需求增速”愁云之中，但预期差较大：供给端差异化产品仍稀缺（长循环、高压实、低温铁锂等）， 需求端海外及储能对铁锂需求明年或翻倍，带动整体铁锂需求增速实际快于表观看到车的需求增速（30%-40%）。 铁锂业务：高效率制造能力，产销具备一定保障。产能方面，现有产能超40万吨，预计到2025年产能至89.30万吨，未来三年将始终保持 较高增速；销售方面，2022年实现铁锂销售32万吨，市占超过25%连续三年保持全国第一；成本方面，预计制造成本较市场平均优势0.4- 0.5万元/吨，主要体现在折旧/能耗和费用方面；原材料成本方面，保障90%+磷酸铁自供率的同时拓展磷矿一体化项目，成本进一步降低； 技术方面：公司产品性能领先行业，且在稳定性和一致性上具备优势，产品持续迭代，具备竞争力。

湖南裕能：铁锂龙头，坚韧登峰

公司：专注纳米级产品制备，磷酸铁锂正极材料的纯正标的

2016年广州力辉以磷酸铁锂技术入股，联合湘潭电化等公司成立湖南裕能，2017年引入深圳火高，其具备三元电池材料技术，公司 奠定电池正极材料主业基础。 2018年起进入宁德时代和比亚迪供应链，2020年引入引入宁德时代和比亚迪等战略投资者，与下游大客户动态绑定，宁德时代、比 亚迪及其关联方股权占比超15%（宁德时代及比亚迪直接参股约12%）。 2021年开始公司成为全国最大磷酸铁锂供应商，2023年创业板上市。

公司：国资背景，产业加持，员工利益绑定

截至 2023年3月31日，湘潭电化及关联方（电化集团和振湘国投）为第一大股东，国资背景持股17.25%。大客户及其关 联方持股15%以上，其中宁德时代持股7.9%、比亚迪3.95%，长江晨道持股3.37%；员工持股平台及资管计划合计9.79%， 员工利益绑定，股权激励充分。2021年起，公司受益铁锂景气度提升开始爆发式增长。2022年来磷酸铁锂量价齐升，营收达427亿元，同比增长505%， 结构上看，公司磷酸铁锂营收占比达98%，是主要营收来源。 2023年一季度实现营业收入132亿，受价格下跌影响营收环比下降20%，同比+116%。

公司：受益于铁锂需求爆发，业绩迎来高增

2022年公司归母净利润30.1亿元，同比增长154%，实现大幅增长；2023年一季度实现归母净利润2.8亿元，同比下降 72%，锂价急跌及加工费压制是利润下降的原因；2022年毛利率和净利率为12.4%和7%，高位回落，锂价库存收益和加 工费下降所致，2023年一季度毛利率和净利率为5%和2%。

铁锂行业：铁锂强势，海外可期

趋势：技术+成本助力铁锂回潮，预计2023年海外铁锂将接力增长，持续强势

动力电池的主流正极材料仍是三元和磷酸铁锂，2020年起补贴退坡+刀片电池等行业重要变化出现，磷酸铁锂经济性优势逐渐显现，2021年以 来渗透率不断提升，2021年下半年装机占比超越三元材料，2023年4月占比达到68%； 预计2023年起海外铁锂继续保持接近100%增速，接力铁锂全球增长，预计到2025年全球磷酸铁锂动力电池装机量到1096GWh，国内 582GWh，CAGR为46%，海外514GWh， CAGR为75% ，海外铁锂增速可观。

趋势：新型成组技术创新不断迭代，进一步弥补磷酸铁锂性能短板

关于能量密度提升，在动力电池层面，CTM到CTP到CTC的阶段可以带动成组效率的提升，而能量密度较低的铁锂将受 益此趋势能量密度达到多数需求可用的状态； 动力电池企业宁德时代、比亚迪、蜂巢能源和国轩高科在PACK技术方面均有布局，其中，主要应用于磷酸铁锂的刀片 电池技术，相对于传统电池包，可将体积利用率提升50%，成本下降30%，进一步增大磷酸铁锂电池成本优势。

预计2023年储能继续实现翻倍增长，至2025年年均复合增速66%，其中中国发电侧和电网侧增长显著，海外高电价带来储能经 济性优势突出，表前表后市场均有显著增速，预计22年-23年全球储能新增装机83、168GWh，考虑储能项目存在建设周期，需 要提前备货，实际产量将持续大于装机量。

供给：行业两超多强，新进入者众多

2022年行业CR3占比54%，行业集中度相对较高，呈现两超多强的局面，湖南裕能继续保持行业第一，市占29%，德方纳米市占16%位列第 二； 除了现有磷酸铁锂企业纷纷扩产，磷化工、钛白粉等企业也依托各自资源优势切入磷酸铁锂行业，发展第二增长曲线； 从企业公告的扩产计划来看，现有企业产能在2022年下半年到2023年逐步释放，新入局企业规划投产多在2023年后。

技术：固相法工艺

固相法主要有以富临精工为代表的草酸亚铁路线和以重庆特瑞、湖北万润以及湖南裕能为代表的磷酸铁路线； 草酸亚铁路线主要工序包括：配料混合、乙醇液相球磨、干燥、烧结以及粉碎等，其中，液相球磨和烧结是核心工序； 磷酸铁路线的主要工序包括：配料混合、球磨、过滤、烧结以及粉碎等；其中前驱体制备和烧结是核心环节，磷酸铁可 采用自制和外购结合的途径保障供应质量。

铁锂业务：高效率制造能力，产销具备一定保障

亮点一：战略明确下的高效率制造能力

公司快速成为行业龙头的原因之一即是战略明确下的高效率制造能力，体现之一是扩产快、设备&工艺迭代快，公司 2020年起加速产能投放实现反超并持续领先，当前磷酸铁锂产能超40万吨，预计规划产能将达到 89.30 万吨。 新增产能将在 2023 年至 2025 年逐步释放，预计 2023 -2025 年公司有效磷酸铁锂产能（考虑投产时间和产能爬坡影 响）将分别达到51.68 万吨/年、59.05 万吨/年和 75.05 万吨/年。 体现之二是运营能力强，公司在快速产能扩张的基础上产能利用率和产销率维持高位。

亮点二：公司成本不存在明显短板，具备一定优势

战略明确下的高效率制造能力同样带来公司的成本较行业优势约0.4-0.5万元/吨（能源/折旧/费用分别 0.2/0.2/0.1）。体现在五个方面： 1）公司早期明确前驱体磷酸铁布局，2020年起持续布局磷酸铁产能，2022年上半年节点磷酸铁自给率接近80%（当 前90%+）； 2）规模化效应及经营管理能力打造全行业最低费用率，2022年费用率2.4%，约为市场平均值的50%，按照未来铁锂 均价6万元/吨，折算到单吨成本优势约0.1万/吨。

亮点三：股权绑定大客户，保供订单有保障

公司大客户是宁德时代和比亚迪，在公司营收占比持续超过80%，客户集中度高； 2020年引入战投宁德时代和比亚迪，分别持有公司7.9%和3.95%股权，宁德时代关联主体长江晨道持股3.37%； 2021年磷酸铁锂需求进一步爆发，供需错配出现（也是公司抓住机遇奠定全面领先的一年），宁德时代、比亚迪、亿纬 锂能、蜂巢能源等下游大客户，为保障核心材料的稳定供应，与公司签订了保供合作协议，预计2023年、2024年保供 量均接近20万吨。

亮点四：公司技术深厚，性能和稳定性强

公司磷酸铁锂产品性能表现优秀，市场认可度高，竞争优势明显： 1）产品性能优秀。产品具有高能量密度、长循环寿命、低温性能优异等特性； 2）产品一致性、稳定性高。公司生产工艺控制及自动化水平较高； 3）产品性价比高。公司通过优化工艺、提高自动化程度等多种途径提升产品性价比。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

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